原是物語 2006-05-09

理財投資
P28 信報財經新聞 孔少林
2006-05-09

原是物語
開門見山

　　內地公用電話亭供應商DBA電訊（3335）將於本月11日在香港上市，據報招股反應
理想。DBA純利增長強勁，賬目靚到令基金經理難以置信，在其投資者推介會上，基金
經理第一句就問，公司業務這好，為何上市？這問題並非假設所有新上市公司都是撈
油水的，相信基金經理只是旁敲側擊，為了試探公司虛實。管理層的回應是例牌菜的答
案：上市是為了集資以擴充產能；管理層擺出的態度似乎是，不管業務是虛是實，市傳
公開招股部分超額認購至少二百倍，信或不信，你們自行決定。

　　究竟DBA盤數有多靚，看招股書內自有分曉。〈本集團之競爭優勢〉是特定一節，
讓公司盡情發揮，是向投資者硬銷的好機會，可惜公司照例提供標準貨色：品牌知名度
高、管理完善、設備先進等等。報章形容DBA作風低調，招股期間連記者招待會也免
除。好東西不妨開門見山講清楚，好讓投資者毋須花太多時間去自行發掘，我建議在
〈本集團之競爭優勢〉這一章節加上以下幾點：

　　一、本集團的純利率過去三年介乎26-29％，利潤之高冠絕同儕，雖然未有同行在
香港上市，但製造家用室內無線電話為主，以營運效率見稱的偉易達（303），純利率
亦不過10％。本集團生產公眾電話亭和室內公眾電話，涉及一定技術，為客戶帶來增
值，所以產品可以非常高的溢價出售。

　　二、本集團持有的物業、廠房及設備，去年底賬目值為一千九百萬元人民幣。物業
以樓宇為主，約值一千三百萬元人民幣。餘下包括廠房、機器、傢俬、裝置及設備，雖
然這部分的固定資產約值六百萬元人民幣，但出產的貨值卻十分高，去年營業額約五億
六千萬元人民幣。本集團生產流程涉及二十多個工序，由生產計劃到部件加工、裝配到
品質測試以至包裝，一腳踢。物業、廠房及設備結合起來，運作上足以媲美一間貿易公
司。

　　三、本集團人手亦相當精簡，員工數目僅三百六十。本集團年產能為七萬五千個公
用電話亭、十二萬五千個室內公用及商用電話及其他配件。每人平均每年製造五百五十
個電話，若撇除銷售及行政部門，人均產量更高。

　　四、本集團現金流健康，去年購買物業、廠房及設備的支出近乎零。過去三年，這
方面開支共一千六百萬元人民幣，但出售同類資產為集團帶來一千四百萬元人民幣收
入，抵銷了大部分開支。雖然固定資產的投資微不足道，但已足夠支持本集團之營業額
和盈利在近二年翻一番。

　　五、本集團將大刀闊斧擴展產能，集資所得的二億零六百萬元，其中一億三千多萬
元用作購置物業、廠房及設備。去年底同類資產的累積成本為三千七百萬元人民幣（未
計累積折舊），將購置資產的價值等於現有的三倍多。

　　這樣硬銷，恐怕會令投資者吃不消，要好好踩番自己一腳，說近三年的業績優秀，
可能是受惠於全國的電話亭更換潮。建議在〈風險因素〉章節，重申〈行業概覽〉部分
內容：中國1999年迅速投資於公用電話亭及公用電話，國內電話亭數目由1998年的五萬
個，大幅增長至1999年的二十六萬個。之後數年增長放緩，1999年至2003年電話亭數目
在四年內僅增加九萬個，即每年二萬多個。

　　那批1999年啟用的二十一萬電話亭，按政策規定須於五至七年內完全折舊。根據上
述資料推算，下一個電話更換潮將於2004至2006出現，之後更換數量會減少。至於室內
公用電話的情況，跟電話亭相似。

　　招股書加上我的建議後，內容更豐富，更易令投資者明白，說不定認購反應更佳。

屁股與腦袋

　　話說有一天，屁股和腦袋在爭辯誰比誰更重要的問題。 屁股說：「沒有我，你怎
可能安安樂樂坐在這個位子上？當然是我指揮你。」 腦袋反駁道：「你懂個屁！我才
智過人，當然是由我指揮你。」

　　按照常理，腦袋是人的靈魂，沒有理由不是由它主宰人的一言一行？然而，無數證
據顯示，社會運作往往是由屁股主宰一切。記得1997年金融風暴時，當時擔任財政司司
長的曾蔭權曾多次批評公然唱淡的外資大行分析員為二流分析員，又說香港經濟將於
1998年的聖誕節後便復甦，結果喜得壹仔社長楊懷康先賜予「聖誕權」封號。當時曾
Sir的言論，簡直就是屁股指揮腦袋的最佳歷史證據。

　　人在不同位置，會自自然然說出不同的話，那並不表示他們虛偽，而是為勢所逼。
因為在社會的制度運作下，坐上相關崗位的人，如果不能「與時並進」，適時換腦，便
只會被體制換人。

　　如果大家明白這套社會邏輯，當某些看來還有一點小聰明的人，竟然說出一些不甚
符合邏輯的話，你亦不會感到意外。不意外歸不意外，為了自身利益，讀者必須分清青
紅皂白，否則的話，吃虧的只是自己。

　　日前，金管局總裁任志剛發出警告，表示利率是否見頂仍然言之尚早，而在目前市
場環境下，本港住宅物業買家所承受的市場風險，比1997年高峰期還要高。他的言論，
明顯是另一個屁股指揮腦袋的例子。站在任總的立場，他當然希望香港的銀行體系穩健
如故，而銀行一半以上的生意，都跟香港樓市扯上這種或那種的關係，勸籲準買家及銀
行家小心為上，是任總的「天職」。然而，任總位高權重，今次言論，明顯是落重了
藥。

　　不錯，現在豪宅樓價的確高於1997年水平，但那是像任總一樣的「高薪一族」經過
接近九年來休養生息，儲夠置業彈藥改善生活質素的結果。況且，目前大型住宅屋苑的
樓價，仍然距離1997年高位甚遠，若說目前樓市的危險程度高於1997年，有「靠嚇」之
嫌。