原是物語2006-07-24

理財投資
P20 信報財經新聞 孔少林
2006-07-24

原是物語
空頭支票公司



　　假如我是上市公司負責人，我最希望股東給我寫一張空頭支票─「你鍾意做就點
做」。什生意模式、企業策略、盈利預測等責任，一一拋諸腦後。管理層對股東只須
說一句話：「你信我啦」，世界多美好！

　　我不是發夢，世界上真的有「空頭支票」上市公司。過去二年，逾五十間「空頭支
票」公司在納斯特市場上市，集資額逾十七億美元。「空頭支票」上市公司正確名稱是
SPAC（Special Purpose Acquisition Companies），即是公司上市的時候全無業務，
集資目的是為日後收購業務，投資者不是投資在一項已知的業務上，而是投資在他們信
任的管理層身上。

　　投資者不會在SPAC招股書裏找到披露漏洞或「前言不對後語」情況，因為招股書寫
得清清楚楚：「我們沒有業務，上市後是純現金公司。」投資者認購SPAC股份的時候，
不知道公司日後會收購什業務，完全信賴管理層的眼光。納斯特對SPAC規管相當嚴
格，包括集資額至少85％須放進一個信託基金用作收購業務用途、上市後十八個月內須
宣布收購、收購須獲得至少八成股東通過等。

　　已上市的SPAC之中，有不少是由香港人策劃，打出中國概念旗號，大受美國投資者
歡迎。SPAC投資模式跟私募基金（private equity）有相似地方，都是先集資後投資，
須信賴管理層或基金經理的眼光；投資者甚至認為SPAC比私募基金更穩健，因為受交易
所甚嚴格規管。

　　我在想，香港其實也有「空頭支票」上市公司；它的名字是創業板。創業板跟SPAC
唯一不同的地方是，創業板公司上市後二年內不能改變現有業務，但環顧已上市的創業
板公司，不是改變了營運方向，便是淪為空殼公司等待變身，跟「空頭支票」上市公司
分別不大。港交所不如參考SPAC成功之道，為創業板增設「空頭支票」類別，廢除二年
內不得改變業務、上市前須專注有單一業務等令人不便的條例，索性把創業板變為名副
其實的「買家自負」市場。

搵人買比搵錢容易

　　eBay行政總裁韋特曼接受訪問，記者集中問關於eBay在2005年收購Skype「究竟」
帶來什效益，韋特曼的答案令人吃驚─ 「We’ll figure it out」、「There’s
something there」、「We already have some ideas」。她支吾以對的答案，意思表
面上跟陳方安生的「見步行步」差不多，但陳太說這句話內裏似乎胸有成竹，早有後
，而韋特曼卻是茫無頭緒。

　　EBay於2005年9月斥資二十六億美元收購網上電話服務商Skype，這宗交易引起極大
爭議，因為Skype是典型「找不到賺錢模式」的科網公司─全球用戶近一億人，但付款
者寥寥可數；2005年Skype營業額不足一億美元，收購價代表市「營」率逾二十六倍！

　　eBay收購Skype當然搬出一大堆「協同效應」，例如eBay競投買賣二方可用話音交
易，或在網上打電話聯絡對方，索取進一步資料。實際上，eBay會員遍布全球，存在語
言、時差等問題，況且買家大都怕麻煩去聯絡對方，不想拋頭露面，所以選用在網上進
行交易，這也是eBay過去成功之道。 eBay至今仍未全面向會員推出Skype服務，只在局
部市場作試點，所謂「協同效應」，暫時是空中樓閣。

　　Skype是典型「好睇唔好食」的科網公司，永遠「看明天」─「有了用戶（或眼
球）後，我們一定找到賺錢方法。」這類公司的特點是無甚策略，管理層邊做邊變陣，
總之變到賺到錢，或者變到被人收購。

　　投資者本以為韋特曼是科網業較踏實、謹慎的企管人，她多年來主要憑內部增長發
展eBay規模，不被併購熱潮迷倒，但最後也墮入「協同效應」陷阱。韋特曼未來一段時
間最大挑戰就是為收購Skype作出實實在在的交代，傳媒已開始不耐煩，相信股東的耐
性也好不了多少。　

　我近日留意到另一間「永遠看明天」的科網公司，就是令「巴士阿叔」聲名大噪的錄
象網站YouTube。YouTube瀏覽人次寵大，收入低微，但市場人士一致認為YouTube未來
收入潛力甚大，總之「有用戶就一定有錢搵」。我看YouTube找到如韋特曼的「協同效
應」追求者買起的機會比賺到錢高得多，YouTube管理層應集中火力向這方向進發。

罪與罰

　　雖然意大利球壇假波案剛進入上訴階段，被重罰的祖雲達斯已作出最壞打算，代表
律師希望爭取減少扣分，但對留級已不存什希望。大部分人認為祖雲達斯、費倫天拿
等球會被罰是罪有應得，但作出的懲罰判決，最終誰人受罰？誰人因此得益？

　　球星們因為沒有被控告，現在只來個「樹倒猢猻散」，簡拿華路、森保達等加盟皇
馬巴塞，相信絕不覺得委屈。等待機會執便宜貨的球探，繼續在意大利上空盤旋，相信
交易陸續有來。意大利本土及歐洲各路兵馬，也樂得未來兩三年少了AC米蘭和祖雲達斯
這些勁敵，幾隊意甲中游分子更冷手執個熱煎堆，可以參戰歐聯。

　　有人快樂有人愁。涉案球隊的擁躉，習慣了每年追隨球隊逐鹿中原，現在要捱兩三
年粗茶淡飯日子。最值得同情的受害者，莫過於被罰球會的股東了。祖雲達斯被罰降班
兼扣分，相信起碼要在乙組呆等兩年，損失大量電視轉播收入，估計每年營業額將大跌
50％。作為意國班霸，每年參與歐聯賽事的收入就有至少一千萬歐羅，就算今季在先扣
三十分下仍爭取到升班，下季立刻重登意甲前四名，仍起碼會失去三年歐聯參賽機會。
難怪祖雲達斯股價在醜聞爆出後下跌超過一半，近日才重回高位的60％水平。

　　假波案中心人物、祖雲達斯前總經理莫治，亦被罰款五萬歐羅和禁止涉足球壇五
年，其他涉案人士的禁令更輕。莫治以往在意大利球壇呼風喚雨，甚至贏得「Lucky
Luciano」（著名美國意裔黑手黨領袖；Luciano也是莫治的名字）的綽號，相信賺埋唔
少，五萬歐羅和「失業」幾年，對其生計影響有限。

　　意大利前總理、亦是AC米蘭班主的貝盧斯科尼說，假如證實有人貪污舞弊，理應懲
罰那些不法之徒，而非對球隊處分。雖然貝盧斯科尼這意見大概是從自身利益出發，但
也不無道理。